5月底，央行公开市场操作在中断近两个月后重启，但是价格维持不变，引发市场对货币政策边际收紧的遐想。而6月份市场并未迎来“跨月后就会宽松”的资金面，反而迎来了央行将直接购买小微贷款的消息，市场将之解读为宽货币转为宽信用，货币宽松即将结束。相应地各期限债券收益率快速飙升，短端3月存单收益率，不到1个月上行了80bp左右。
6月，多空轮番上阵，疫情的反复、降准的预期使债券多头坚持，但两会“防空转”讲话、政策适时退出的预期，以及一级利率债中标利率多次超出市场预期，使市场情绪发生了变化。同时，隔夜价格居高不下，即使资金宽松也未见明显下行，带动短端价格持续在高位盘桓。
回顾来看，从5月中旬MLF缩量不降价续作开始，货币政策已经发生了微妙的变化。4月底，银行间回购待购回余额升至9.8万亿元，达到2016年以来的峰值，市场整体杠杆率明显提升。可见，前期过低的隔夜价格引发市场加杠杆的冲动，金融体系的脆弱性增加，这是央行不愿意看到的。另一方面，目前资金向实体经济传导机制并不顺畅，资金存在空转现象。央行通过继续放松货币政策刺激经济的意愿降低，后期可能更多地会通过宽信用、加力财政并举的方式刺激经济。此外，特别国债目前已陆续发行，对资金面也存在一定的抽血作用。
近期短期资金价格易上难下。央行合意的隔夜价格在1.5%以上，可能维持在1.8%~2%，资金成本中枢的提升将带动短期各期限价格继续上行。另外，经过6月份的波动之后，市场情绪已发生变化，预期的改变会对交易行为产生影响。
（黄晓鹏）
