近期，一度强势的钢铁、煤炭、电力等周期股纷纷重挫。多数受访私募人士表示，这主要是由于政策增加了供给并收缩预期，同时，由于此前阶段性涨幅过大，资金获利了结。在供需双弱可能延续的格局下，后续出现滞胀的可能性较低。
在全球流动性量化宽松以及全球经济复苏的背景下，今年以来各类大宗商品价格呈现快速上涨态势。不过，9月中旬以来，此前强势的钢铁、煤炭、电力等周期股纷纷重挫，震荡调整。
分析周期股调整的原因，星石投资认为，一方面，能耗双控和电力改革确实对部分周期行业的产量有影响。虽然长期来看“双控”政策对周期行业业绩的影响可能不大，但目前由于政策的不确定性，叠加前期涨幅较大，部分获利盘选择卖出。部分投资者担心滞胀导致国内需求下降，也是周期股波动放大的一个诱因。另一方面，今年周期板块业绩高增带来的高基数，以及PPI大概率于今年年末明年年初触顶下降，都可能导致明年周期行业相对优势弱化。
易同投资总经理张科兵指出，国内PPI处于9以上的历史顶部区域，PMI指示的经济又有下行压力，从季度年化及月度年化ROE来看，部分周期性行业处于盈利周期的顶峰，前期涨幅大、涨速快的周期股大幅震荡调整属于正常现象。
翊安投资表示，周期股下跌主要原因是国家出台一些具体措施纠正运动式减碳，导致前期演绎较极致的能耗双控与限电预期有所缓解。以煤炭为例，国庆后中央加快核增煤炭产能并全力保供，预期能够缓解动力煤短期缺口，煤炭价格有望企稳。限电缓解下大宗商品供给收缩逻辑反转，导致大部分大宗商品预期性下跌，同样，电力改革政策导致市场对火电涨价的预期落地，造成回落。
汇鸿汇升首席投资官张辉认为，钢铁、煤炭、电力等下跌的原因主要是之前主题炒作的特征明显，阶段性涨幅过大，资金获利了结。
东方马拉松投资科技与制造组研究员任兵认为，虽然动力煤库存仍在历史低位，供暖旺季将开始，且行业的增产空间有限，但煤炭价格的周期性仍非常强，前期涨幅巨大，相关资金博弈较厉害。
千象资产表示，随着限电、双控政策的推进，部分钢厂复产计划推迟，低产量状况将延续，造成供给端收缩，需求端也同样受到限电的影响。除了下游制造业直接受到限电影响外，水泥等限产也间接影响了建材需求。在能耗双控压力延续以及四季度限电概率依然存在的情况下，钢材、煤炭等延续供需双弱的格局。
大江洪流董事长姜昧军指出，三大因素边际趋势变化使得投资人对周期性行业的未来业绩和估值确定性下降：一是全球疫情进一步缓解，周期性行业产能供给快速提升，也将提高对于周期性行业商品的需求，对于周期性价格有推升的效果。权衡两方面的影响，周期性行业价格上涨的持续性尚待观察。二是美联储的政策接近拐点。美国11月中旬开始逐步缩减购债计划就意味着周期性行业上涨的主要动力有所减弱。考虑到经济复苏的正面影响，全球货币政策的拐点使得周期性行业产品价格上涨的持续性下降。三是全球气候协议背景下“碳中和”的硬约束正在向兼顾能源安全和减碳双向目标的软约束变动。全球减碳战略已成共识，但能源价格大幅度攀升，已经对我国乃至全球的经济形成冲击，寒冬将至，兼顾能源安全和减碳的目标，使得供给的硬约束造成的短缺会被弥补，也使得碳中和目标造成的供给短缺、价格上涨的逻辑有所弱化。
从商品期货角度来看，前段时间煤炭等相关大宗商品期货价格持续上涨。对此，千象资产表示，此轮上涨存在基本面强力支撑，但随着限电、双控的推进，其影响将从供给端向需求端传导，终端需求不足将对原料形成负反馈，可能走向供需双弱的局面。一方面，原材料价格上涨会挤出制造业利润，加剧消费力的低迷，形成生产国的衰退；另一方面，上游价格会通过可贸易品出口对外传导，形成消费国的滞胀。
张科兵指出，本轮大宗商品期货上涨可以在供需平衡表上找出原因。目前，供给方面对价格的影响更大一些，如受到疫情、能耗指标限制、进口量显著下滑等。
星石投资认为，后续陷入滞胀的风险不大。一方面，PPI高企，中下游企业面临成本压力，但上游向下游的价格传导还比较慢，全面通胀概率不大；另一方面，稳增长政策逐步加码，经济最低迷的阶段或已经过去，预计四季度经济较三季度有所改善。
翊安投资认为，市场对四季度经济下行的判断趋于一致，但当前是跨周期调控基调，很难出现之前几轮剧烈波动的情况。至于是否会出现滞胀，首先，PPI本身也很难有效地向CPI传导；其次，11月以后，尽管供给端约束依然可能存在，但需求回落会更快，叠加PPI基数效应逐渐减弱，预计工业品供需格局会一定程度改善，预计大宗商品、PPI上涨的环比动能将逐月减弱，因此，不认为会出现长时间的滞胀问题。
张辉也认为，本次商品期货价格上涨主要还是基本面驱动、供需相对不平衡造成期货价格上涨，经历一段快速去库存后，当前均出现供应不足，同时，受进口通道制约，供需错位进一步推动价格上涨。当前上游的价格上涨还未有效往下游消费传导，虽然当前的PPI受上游原材料价格影响，但供需的错位应该会在明年二季度基本恢复，未必会对CPI有大幅的推升风险，叠加政策放松预期，出现滞胀的可能性较低。
姜昧军指出，从国内来说，9月CPI同比仅上涨0.7%，而二季度的GDP同比增速是7.9%，所以整体上国内没有滞涨，相反，值得注意的是在低通胀背景下经济处于下滑的区间。全球供应链以及货币政策等正在从混乱无序和超宽松转向正常化，周期性行业的上涨很难长期持续，未来很可能出现回归的趋势，因此，通货膨胀并不是我国面临的核心问题。
（任子青）
